全球币圈最热闹的事件莫过于“比特币ETF”挂牌交易

资讯 6个月前 manoon
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舒石:什么是不持有比特币的“比特币ETF”?

意见领袖/2021-11-23/阅读:时代


全球币圈最热闹的事件莫过于“比特币ETF”挂牌交易


全球币圈最热闹的事件莫过于“比特币ETF”挂牌交易

近几周,全球币圈最热闹的事件莫过于“比特币ETF”获得美国证监会(SEC)批准并在纽约证券交易所正式挂牌上市。

据香港奇点财经报道,三大资产管理公司ProShares、Valkyrie和Invesco几乎同时推出了各自的比特币期货合约ETF。然而,最后一刻,只有ProShares和Valkyrie获得批准,景顺宣布退出。

ProShares和Valkyrie推出的ETF代码分别为BITO和BTF,分别于10月19日和10月22日正式挂牌交易

虽然币圈投资者对上述消息兴奋不已,但实际上,无论是BITO还是BTF,都不是现货比特币ETF,而是比特币期货合约ETF。简而言之,这两个 ETF 根本不持有任何比特币。货币

这里简单介绍一下ETF的概念。

ETF是最接近散户投资者的另类投资产品

ETF被称为交易所交易基金,可以说是最接近散户投资者的另类投资产品。通常这类基金大致可以分为两类,一类是实物ETF(多为传统ETF),一类是合成ETF。两者最大的区别在于是否真的持有标的资产。

比如香港投资者熟悉的追踪基金(02800.HK),就是实物ETF。该ETF基金的基金经理需要根据基金追踪的指数(此处为恒生指数)购买资产。(即恒生指数成分股)。


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由于想复制恒指的表现,追踪基金的基金经理实际上“被动”投资于所有恒指成分股。他们的表现总比没有好,取决于他们能否及时准确地跟上。恒指的表现达到了完美复制恒指表现的效果。

判断此类基金的基金经理的业绩标准,不是以基金的涨跌为依据,而是以这只ETF与被追踪的恒生指数的偏离程度为依据。偏差程度越小,说明基金管理人的操作方法越好。

实物ETF对应的是合成ETF,不直接购买底层追踪的实物资产。例如,一些跟踪原油和油价表现的合成ETF实际上是在购买一系列石油期货合约,而不是实际购买实物原油。

在2013年转为实物ETF之前,香港市场还有安硕A50(02823.HK),也是合成ETF。虽名为A50,但并未持有A股。通过购买QFII衍生品模拟A股的表现。

这些合成合约通常与作为交易对手的投资银行签订。例如,在石油期货ETF中,交易对手投行通常承诺在原油价格达到一定水平时向投资者支付约定的回报。

总之,合成ETF基金不投资于标的实物,而只是利用金融衍生品“复制”标的标的资产来追踪资产的表现。


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比特币期货ETF不持有比特币

翻看Valkyrie和ProShares的ETF招股说明书,不难发现,两家公司提交的ETF都是合成ETF,因为它们的标的资产是仅以现金交割的比特币期货合约产品,而非实物比特币期货(目前美国监管机构尚未批准比特币期货合约进行验证)。

简单来说,币圈风靡一时的比特币期货ETF,其实并不持有比特币。

根据 Valkyrie 8 月 11 日提交给美国 SEC 的招股说明书,其“比特币策略 ETF”将通过购买“现金结算”期货合约来间接持有加密资产。


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对于这些标的资产的期货合约,BTF的招股说明书规定,它们必须在美国商品期货委员会(CFTC)注册并批准的交易所进行交易,并且是“现金交割”的比特币期货。招股书进一步澄清,ETF接受的交易所为芝加哥商品交易所(CME)发行的比特币期货合约。

因此,作为基金交易比特币,BTF的标的资产是“现金交割的比特币期货合约”——这种期货合约并没有赋予期货持有人获取标的资产(比特币)的实际权力。

读者可能不明白为什么这里的期货合约强调“现金交割”?这是因为期货合约通常可以采用“实物交割”和“现金交割”两种方式。前者是在前者到期时,期货持有人可以要求交易对手实际“交割”,从而期货持有人获得实际交割。基础资产(例如石油、黄金或比特币)。

许多黄金或其他商品合约的持有人在支付合约价款后,可以要求其交易对手将实物黄金或商品运送到指定的交割地点。

但“现金交付”不同。这种交割方式也称为“现金结算”。此类期货合约到期时,只允许现金结算,不设置实物交割安排。如果期货合约的参考资产(例如 BTF 对应的参考资产是比特币)的现货市场价格超过期货合约的价格,则期货合约的卖方需要向买方支付溢价。持有期货合约(现货价格-期货价格)。

在上述情况下,期货合约的买方相当于以合约上较低的价格买入合约结算日实际价格较高的比特币,因此期货合约的卖方亏损。

对于像比特币这样的“虚拟”资产,本身没有实物,所以根本就没有实物交割,采用“现金结算”期货是合乎逻辑的。

需要指出的是,如果你真的想交易比特币,没有必要像黄金或石油那样进行实物转账。无论是通过数字货币兑换还是点对点交付,交易主要是为了交换“钱包地址信息。.

只是,即使是像CME这样历史悠久、技术背景深厚的商品期货交易所,无论是在合规性方面,还是在底层技术和安全支持方面,都想实现实物比特币的交割和清算安排. 很难说达到了各方的标准。

由于过去的期货交易一般是基于实物商品(如石油和黄金等)设计的,CME 在 2017 年推出比特币期货交易合约时,就面临着巨大的争议:许多传统投资者认为,比特币不是物理对象。虽然比特币被称为货币,但对于大多数人来说,它实际上是一种没有实际用途和实际价值的财产或商品。

即使从另类投资的角度来看,交易比特币期货的投资者往往只是想通过买卖期货合约来获得比特币价格交易机会,而不是长期持有比特币——因此以现金结算的比特币期货合作伙伴关系足以满足这一点需求的一部分。

总体而言,瓦尔基里的比特币策略ETF符合现任美国证券交易委员会主席加里·根斯勒的态度,即他更愿意批准比特币期货合约支持的ETF。

根据 BTF 的招股说明书,这只 ETF 基金由 Valkyrie 担任投资顾问。基金会在开曼设立全资子公司,通过该子公司购买比特币期货合约。BTF招股说明书规定,基金投资顾问除投资比特币期货外,只能将剩余资产直接投资于现金或类现金工具,或类似投资级别的优质证券,统称为“抵押品”。投资”。为子公司的比特币期货投资提供抵押品。

根据BTF的招股说明书,开曼子公司和ETF将拥有相同的投资顾问和投资目标,子公司也将遵循与ETF相同的投资政策和限制。

如果你看一下ProShares最先发行的另一款比特币期货合约ETF产品BITO,你会发现其招股说明书的内容与BTF非常相似。它也是通过其在开曼群岛的子公司在 CME 交易所购买比特币现金的 ETF 发行人。结算期货 ETF 合约以模拟跟踪比特币的价格表现。


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比特币 ETF 的吸引力和风险

毫无疑问,美国证券交易委员会批准的两只以比特币为主题的ETF是比特币这一数字资产进入监管投资领域的“一大步”交易比特币,而这两款产品的推出意味着虚拟资产的变现。与传统金融资产的界限正在被打破。从这一点来看,美国证券交易委员会在世界发达经济体中开创了监管先例。相信这也是全球币圈沸腾的一个重要原因。

对于想要参与比特币投资的另类投资者来说,由于各国对比特币的监管和合规要求不同,买卖比特币面临着很多现实的合规问题。但是,在美国交易所买卖比特币 ETF 时不存在合规问题。如果这只ETF能够以更低的成本复制比特币的价格表现,对于另类投资者来说,它是一个合规且多元化的投资组合。种类。

比特币期货ETF的主要优势与一般ETF相似。它们买卖方便,可以分散在整个投资组合中持仓的风险,具有较高的透明度,并且具有成本效益。

不过,目前发行的两只比特币期货ETF也存在不少风险:一是作为ETF的风险,二是金融衍生品(本例为以比特币现金结算的期货合约)作为合成品所涉及的风险。 ETF,再次是比特币本身的风险,它是其基础参考资产。

具体来说,这些比特币期货ETF至少涉及三只传统ETF的市场价格波动、跟踪误差、折价和溢价交易的风险。


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首先看市场价格波动的风险。对于一般ETF而言,意味着二级市场价格可能与标的资产价值存在巨大的市场价格差异(这与任何股票一样,没有一家公司的股票价格会长期保持其内在价值)优越)。

但是,任何期货合约还涉及另一种价格波动风险,即“展期”导致的价格风险。通常当当前投资组合中的比特币期货合约即将到期时,需要将现有合约替换为到期日更长的比特币期货合约,这涉及将近期的期货合约转换为更长期的期货合约 交易安排.

对于任何不腐烂的商品,其期货的合约价格通常高于现货市场价格(一般理解为人们愿意支付更高的价格以避免自己储存这种商品),称为“溢价”期货。.

例如,比特币期货合约ETF的基金经理必须在投资组合中的比特币期货合约于10月到期时,在市场上买入下个月底(11月)到期的比特币期货合约。假设 10 月底比特币的价格为每枚 60,000 美元,市场预计 11 月底比特币的价格不会有太大变化,但由于期货价格通常是“溢价”,基金管理员一般情况下不能使用。为 11 月底到期的比特币期货合约购买了 60,000 美元/单位的价格。

如果比特币期货市场的正常“溢价”为 1%,那么在 10 月底,基金经理必须花费 60,600 美元(60,000*101%)购买 11 月底到期的比特币期货合约——这是仍在市场中 预计比特币价格将保持基本稳定(如果市场预计下个月比特币将大幅上涨,基金经理可能需要将价格上涨1%以上才能在当月买入期货合约) 11 月底)。

所以问题来了。从上面的讨论可以看出,如果比特币现货市场价格到 11 月底还是 6 万美元,那么这个 ETF 在 11 月底以现金结算的时候实际上下跌了 1%(因为购买成本期货合约中每个比特币的价值为 60,600 美元)。

如果这种情况持续12个月,可以计算出ETF持有人实际损失了至少13%(由于复利,损失会大于12%)。

有兴趣的投资者可以自行决定。如果市场预期比特币会继续上涨,那么“溢价”情况如何,对ETF的价值有何影响。如果相反,市场预期比特币价格会继续下跌,对ETF的内在价值有什么影响?

看传统ETF的跟踪误差,就是说ETF产品的价格不能等于底层比特币的价格,中间肯定有偏差。但作为合成ETF,这只比特币期货合约ETF的价格与其直接头寸投资组合中的比特币期货合约价格本身都会存在误差——因为根据招股说明书,该ETF的投资组合并非100%由比特币构成。期货合约的构成,以及一些货币市场投资工具,考虑到基金经理使用的投资工具、投资组合策略和税收安排,加上整个基金经理的管理成本,这个ETF的价格理论上会是潜在的比特币价格具有固有的偏差。

比特币 ETF 的折价和溢价风险也值得一提。对于一般ETF而言,这种风险是指当ETF本身受欢迎时,其二级市场价格会高于ETF的内在价值(因为供求关系)。从现有的两只ETF产品来看,本次供需带来的风险可能更高。例如,当美国证券交易委员会批准的比特币ETF较少时,投资者可能会追求此类产品,但一旦美国证券交易委员会或其他发达经济体批准更多此类产品,溢价率可能会降低。

此外,此类ETF产品通常需要依赖专门的ETF产品做市商来提供流动性(在香港,此类做市商也被称为ETF“参与经纪商”,授权参与者)。市场工具和风险对冲机制都会影响ETF的内在价值,导致贴现率上升。


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除了上述传统ETF的风险外,BITO和BFT还有两个非常特殊的风险:

首先是比特币市场全天候交易与ETF交易时差的风险。

对于这些比特币ETF,标的资产是比特币,比特币在全球24/7交易,但ETF只持有比特币期货合约。这些期货合约并非全天候交易,因此价格会有所不同。落后。

ETF 本身在美国交易所交易,交易时间固定。这些交易时间与期货合约的交易时间并不重叠——如果交易所关闭时比特币或比特币期货的价格出现巨大波动,交易所开盘时,比特币ETF将面临巨大的市场风险。

二是数字货币交易和平台合规的风险。

比特币期货不同于石油、黄金和贵金属等其他商品期货合约。目前,各国政府尚未就比特币的定位达成共识。美国CFTC认为比特币属于商品品类,因此允许其成为期货交易产品,但在世界其他地区,比特币的地位依然尴尬。

CME规定其比特币期货合约的参考汇率是根据全球主要数字货币交易平台的加权平均价格确定的。然而,这些交易平台可能随时因政策或市场变化而受到挑战。在这种情况下,比特币期货合约的价格将受到显着影响。

对于交易比特币的数字货币交易平台,当前的全球市场并不相同。例如,在中国香港,所有虚拟资产交易平台都需要获得香港证监会的许可和管理,但在东南亚,监管要宽松得多。

在世界其他地方,虚拟资产交易平台的审计和合规要求也参差不齐,甚至不排除这些交易平台被黑客控制或被盗。这给交易平台带来了很大的不确定性,并进一步影响到比特币的价格。

最后,不排除比特币交易价格受到干扰的风险。

虽然比特币价格被操纵的可能性很小,但理论上只要有人控制了比特币50%以上的算力,就有可能篡改比特币的区块链信息。不仅比特币的价格会受到影响,比特币资产的安全性也将受到挑战。

此外,正如BITO的招股书所述,目前挖出的比特币分布极不均衡,少数大买家已经积累了大量比特币,而且还在被收购。以灰度基金为例。它曾经收购了全球近 80% 的新开采比特币。这种异常分布也会影响比特币的市场价格,带来更大的风险。

版权声明:manoon 发表于 2021-11-26 9:58:02。
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